東海東京調査センター「改定日本経済見通し-景気拡大持続も日銀は“ハト派色”を再び強める公算-」のお知らせ

Press Release

平成 30 年 3 月 8 日
各 位
東海東京フィナンシャル・ホールディングス株式会社
代表取締役社長 石田 建昭
東京都中央区日本橋三丁目 6 番 2 号
証券コード 8616 東証・名証第一部



東海東京調査センター
「改定日本経済見通し～景気拡大持続も日銀は “ハト派色”を再び強める公算～」
のお知らせ




当社の子会社である株式会社東海東京調査センターが「改定日本経済見通し～景気拡大持
続も日銀は“ハト派色”を再び強める公算～」を発表いたしましたので、別紙のとおりお知
らせいたします。




以 上




本件に関するお問い合わせは、広報・IR 部 03-3517-8618 までお願いいたします。
 2018 年 3 月 8 日




改定日本経済見通し
～景気拡大持続も日銀は“ハト派色”を再び強める公算～


GDP 統計は総じて良好な内容

東海東京調査センターでは、本日公表された 17 年 10-12 月期の GDP 統計（2
次速報）を踏まえて、日本経済見通しの改定を行った（図表 1 参照）
。
チーフエコノミスト
10-12 月期の実質 GDP 成長率（以下、全て実質ベース）は前期比年率+1.6%
と 1 次速報の同+0.5％から大きく上方修正された（図表 2、コンセンサス予想 武藤弘明
は同+0.8％、日経クイック）
。設備投資が前期比+1.0％と 1 次速報の同+0.7％ 03-3517-8374
から上方修正され（年率 GDP 成長率に対して 0.3％ポイントの上方修正要因）
、
在庫投資の寄与度が 1 次速報の▲0.1％から+0.1％に上方修正された（年率 Hiroaki_Muto@tokaitokyo.co.jp

GDP 成長率に対して 0.6％ポイントの上方修正要因）
。
設備投資の上方修正は、グローバルな景気の拡大、それに伴う輸出・生産
の上昇トレンドを受けて設備投資もしっかりとした増加基調に転じつつある
ことを示唆するものでありポジティブ材料だ。しかし在庫投資の上方修正は、
最近の電子部品・デバイスの在庫の積み上がり（図表 3、局面的には意図せざ
る在庫調整局面）と重ね合わせると若干の不安材料を包摂しているといえよ
う。ただし在庫投資の上方修正効果を除いても、実質 GDP は年率で+1.0％程
度と十分潜在成長率を上回っており、総じて良好な内容だ。

「円高」でも輸出・生産の拡大基調は不変

先行きの景気を予測する上では、実質輸出の増加基調が今後も続くのかど
うかがポイントとなろう。これに関しては最近の「円高」は気がかりな材料
だが、現状程度の円高であれば、基本的には数量ベースの輸出に対してはそ
れほど大きくは影響しないと考えられる。グローバル競争激化の中、企業は
為替レートの変動分を安易に輸出価格に上乗せすることは難しくなりつつあ
り、グローバルな需要環境そのものが大きく損なわれていない以上、輸出数
量の目立った減少は想定し難いからである。1-3 月の鉱工業生産指数は一時的
に小幅な低下になりそうだが、これは 10-12 月の反動という意味合いが強いと
思われる。実質輸出は今後も前期比+1％前後の安定ペースで増加すると予想
され、18 年度の実質 GDP 成長率も前年度比+1.3％と潜在成長率（日銀推計値
は+0.85％、内閣府推計値は+1.1％）を上回ると見ている（1 次速報発表直後の
実質 GDP 成長率予測値は+1.2％であったが、今回の 10-12 月期の成長率の上
方修正を踏まえて若干上方修正） 19 年度に関しては消費税増税の影響やオリ
。
ンピック関連需要の一巡等を踏まえ同+0.9％に減速すると予想している（1 次
速報発表直後の予測値から不変）
。

世界経済の拡大持続シナリオ、現段階での見直しは時期尚早

リスクシナリオとして、グローバル経済そのものが下振れしてくる展開に
ついては一応考えておく必要があるだろう。例えば 2 月のグローバル PMI 製
造業指数（MARKIT 社とＪＰモルガンが共同で作成）は 54.2 と、前月から 0.2
ポイント低下した。依然として高水準ではあるものの、2 ヵ月連続の低下は年
明け以降の若干の景気モメンタムの低下を示唆しているともいえよう（図表
。株価の先行指標として注目される OECD の CLI（景気先行指数、季節調
4）
整済み）は、16 年 6 月を底として 18 ヵ月連続で上昇を続けているが、上昇ペ

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このレポートは、投資判断の参考となる情報提供を目的としたもので、投資勧誘を意図とするものではありません。投資の決定は、ご自身の判断と責任でなされますようお願い申し上げます。
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 2018 年 3 月 8 日




ースは徐々に弱まりつつある。世界貿易は拡大を続けており、各国・各地域
のファンダメンタルズ自体は依然として堅調と判断されるものの、トランプ
政権下で米国が保護貿易主義への傾斜を強めつつあり、先行きのグローバル
な経済活動に負の影響が及んでくる可能性もあり注意が必要だ。また米欧中
銀の出口へ向かう動きが、長期金利の急上昇等を通じて、マーケットや実体
経済を毀損する可能性も排除できない。ただし、今のところハードデータに
目立った下振れは観測されておらず、資源価格も安定的に推移していること
から、現段階でメインシナリオとしての世界経済の拡大シナリオを修正する
のは時期尚早と思われる。

コア CPI の 1％台への定着は困難

しかし、上述のとおり景気の拡大基調が持続しても、これが国内の賃金や
物価の上昇へとスムーズに波及するわけではないと考えられる。
「円高」は数
量ベースの日本の景気には大きく影響しないと見られるが、金額ベースでは
企業の売上や収益に影響するため、18 年の春闘には少なからずマイナスのイ
ンパクトを及ぼすと考えられる。既にアベノミクス開始以降のベースアップ
については、15 年をピークに伸びそのものはピークアウトしているが、今の
環境を踏まえると 18 年春闘ではこれが更に縮小する可能性が高いと思われ
る。これまでの所定内給与（基本給）と失業率の関係を見る限り、労働市場
の逼迫はマクロ経済全体の賃金上昇には殆ど結びついておらず、人手不足に
直面した企業は、賃上げよりも労働時間の短縮や省力化投資（AI 投資等）に
傾斜する形で対応しつつあるように見て取れる。サービス価格の伸びも低位
で横這っている。更に「円高」は輸入物価の抑制を通じても、コア CPI の伸
びを押し下げると考えられる。これまでコア CPI を押し上げてきたエネルギ
ー価格も今後はベース効果（＝対前年比効果）の剥落により、今後はプラス
の寄与を縮小させていく公算であり、コア CPI の前年比 1％台での定着はかな
り難しいと考えられる（図表 5）
。コア CPI（消費税増税の影響を除く）に関
しては、18 年度を前年度比+0.8％、19 年度を同+0.9％と 19 年度でも 1％には
到達しない展開を予想する。

日銀は“ハト派色”を再び強める公算

日銀の総裁・副総裁人事では黒田総裁が再任され、新たな副総裁として雨
宮正佳氏（現日銀理事）
、若田部昌澄氏（現早大教授）が選任される見通しだ。
雨宮氏はこれまでの黒田総裁下の異次元緩和の政策立案に深くかかわってお
り、基本的には今後も黒田・雨宮ラインが主導する形で現行金融政策のフレ
ームワークが維持されよう（大規模緩和を維持しつつも、長期金利の過度の
低下が金融機関収益に与える副作用にもそれなりにケア）。一方で若田部氏
は、副作用にあまり重きを置かず、量の一層の拡大や長期金利の更なる低下
を志向しているように見受けられるが、執行部の一員である限り、あまり目
立った“造反行動”はとれないと思われる（3 月に退任予定の岩田規久男現副
総裁も、時間の経過とともに当初のハト派的主張をトーンダウンさせてい
る）
。ただし安倍首相は多少の不協和音が生じることを承知の上で敢えて（強
固な）リフレ派の若田部氏を送り込んだわけであり、黒田・雨宮ラインとい
えども、そのような“官邸”の意思は今後も無視できないと思われる。また
日銀自身も物価見通しを時間の経過とともに今後下方修正していくと予想さ
れ、最近の「円高」も考え合わせると、日銀の“ハト派色”は再び強まって
いく可能性が高いと思われる。市場に燻っていた日銀の早期引締め観測も時
間の経過ともに更に後退していくと予想される。 （以上）

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このレポートは、投資判断の参考となる情報提供を目的としたもので、投資勧誘を意図とするものではありません。投資の決定は、ご自身の判断と責任でなされますようお願い申し上げます。
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（図表 1）



日本経済予測一覧表
＜年度予測＞
ＦＹ14 FY15 FY16 FY17 FY18 FY19 FY17 FY18 FY19

項目 　予測 　 前回2月14日予測

　　　実質GDP -0.3% 1.4% 1.2% 1.8% 1.3% 0.9% 1.7% 1.2% 0.9%

民間最終消費支出 -2.5% 0.8% 0.3% 1.1% 0.8% 0.4% 1.1% 0.8% 0.4%

　　　民間住宅投資 -9.9% 3.7% 6.2% 0.1% -0.7% 1.3% 0.2% -0.7% 1.3%

民間企業設備投資 3.3% 2.3% 1.2% 3.5% 3.3% 3.0% 3.3% 3.2% 3.0%

在庫投資（寄与度） 0.4% 0.2% -0.3% 0.1% 0.1% 0.0% 0.0% 0.1% 0.0%

公的固定資本形成 -2.0% -1.6% 0.9% 1.5% -0.9% 0.2% 1.3% -1.1% 0.2%

　　　純輸出 0.6% 0.1% 0.8% 0.3% 0.2% 0.0% 0.3% 0.2% 0.0%

財サ輸出 8.7% 0.7% 3.4% 6.6% 4.9% 2.9% 6.6% 4.9% 2.9%

財サ輸入 4.2% 0.3% -1.0% 4.3% 3.7% 2.9% 4.3% 3.7% 2.9%

　　　鉱工業生産指数 -0.5% -1.3% 1.5% 4.7% 2.3% 0.0% 5.0% 2.6% 0.0%

完全失業率（末値） 3.4% 3.2% 2.8% 2.7% 2.6% 2.6% 2.7% 2.6% 2.6%

　　消費者物価指数（コア） 2.8% 0.0% -0.2% 0.7% 0.8% 0.9% 0.7% 0.8% 0.9%

　　　GDPデフレーター 2.5% 1.5% -0.2% 0.0% 0.5% 1.4% 0.0% 0.5% 1.4%



＜四半期予測＞

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項目 4-6月 7-9月 10-12月 1-3月 4-6月 7-9月 10-12月 1-3月
　　　実質GDP(年率） 2.4% 2.4% 1.6% 0.7% 1.3% 1.1% 1.2% 2.4%
民間最終消費支出 0.9% -0.6% 0.5% 0.2% 0.2% 0.2% 0.2% 0.3%
　　　民間住宅投資 0.9% -1.7% -2.6% -0.4% 0.1% 0.3% 0.8% 2.5%
民間企業設備投資 1.2% 1.0% 1.0% 0.7% 0.7% 0.6% 0.7% 2.0%
在庫投資（寄与度） -0.1% 0.4% 0.1% -0.1% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0%
公的固定資本形成 4.8% -2.6% -0.2% -0.3% 0.0% 0.1% 0.0% 0.1%
　　　純輸出 -0.3% 0.6% -0.1% 0.1% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0%
財サ輸出 0.0% 2.1% 2.4% 1.1% 1.0% 0.9% 0.8% 0.8%
財サ輸入 1.9% -1.2% 2.9% 0.8% 0.8% 0.8% 0.7% 0.8%
　 　鉱工業生産指数 2.1% 0.4% 1.8% -0.5% 1.2% 0.2% 0.2% 1.3%
　　 完全失業率（末値） 2.8% 2.8% 2.7% 2.7% 2.6% 2.6% 2.6% 2.6%
消費者物価指数（コア） 0.4% 0.6% 0.9% 0.9% 0.7% 0.8% 0.8% 0.7%
　　 GDPデフレーター -0.3% 0.2% 0.1% 0.4% 0.4% 0.4% 0.5% 0.5%

(注）鉱工業生産指数の年度値は季節調整値をもとにしたもの、消費者物価指数（コア）は前年比
（注）実質ＧＤＰ成長率以外の需要項目は単純前期比（在庫投資と純輸出は寄与度）、ＧＤＰデフレーターは前年比
（出所）　内閣府、総務省、経済産業省、予測は東海東京調査センター

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（図表 2）



ＧＤＰと各需要項目の推移 （％、前期比伸び率、ＧＤＰのみ年率）


公的固定
（年・四半期） GDP 消費 住宅投資 設備投資 在庫 政府消費 純輸出 輸出 輸入
資本形成
15 1 5.5 0.6 2.8 3.0 0.3 -1.3 0.8 0.0 1.0 0.9
2 0.2 -0.1 1.7 -1.0 0.4 -0.8 0.1 -0.2 -3.4 -2.2
3 0.4 0.4 1.5 0.8 -0.3 -0.6 0.4 -0.1 2.5 2.6
4 -1.1 -0.6 -0.2 0.3 -0.1 -0.9 0.9 0.0 -0.7 -0.7
16 1 2.7 0.2 1.4 -0.4 0.0 -0.1 1.1 0.3 0.0 -1.7
2 1.3 -0.1 2.1 0.4 0.3 2.4 -1.1 0.1 -0.5 -0.9
3 0.9 0.4 2.5 -0.2 -0.5 0.2 0.4 0.4 2.3 0.2
4 1.1 0.0 0.8 1.5 -0.2 -1.9 -0.2 0.4 2.7 0.6
17 1 1.9 0.3 1.2 0.2 0.1 -0.2 0.1 0.1 2.0 1.7
2 2.4 0.9 0.9 1.2 -0.1 4.8 0.2 -0.3 0.0 1.9
3 2.4 -0.6 -1.7 1.0 0.4 -2.6 0.1 0.5 2.1 -1.2
4 1.6 0.5 -2.6 1.0 0.1 -0.2 0.0 0.0 2.4 2.9

1次速報 0.5 0.5 -2.7 0.7 -0.1 -0.5 -0.1 0.0 2.4 2.9

（出所）内閣府より東海東京調査センター作成 （注）在庫と純輸出は寄与度


（図表 3）




（％ 在庫前年比） 電子部品・デバイスの在庫循環図(3ヵ月移動平均）
25.0

15.0
18年1月
5.0

-5.0

-15.0

-25.0

-35.0
-25.0 -15.0 -5.0 5.0 15.0 25.0
（出所）経済産業省より東海東京調査センター作成 （％ 出荷前年比）

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（図表 4）



グローバル製造業PMIの推移

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（年・月）
（出所）データストリームより東海東京調査センター作成


（図表 5）



（前年同月比 ％） コアCPIの予想と要因分解
1.5
予測
1.0
0.5
0.0
-0.5
-1.0
-1.5

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（年・月）
コア・コア（食料・エネルギー除く） 食料 エネルギー コアCPI

（出所）総務省より東海東京調査センター作成、予測

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産を含みます。
※新規公開株式、新規公開の投資証券及び非上場債券等についても、上記と同様のリスクがあります。

◎ 上記以外の上場有価証券等にも価格等の変動による損失が生じるおそれがありますので、上場有価証券等の取引に際して
は、当該商品等の契約締結前交付書面等をよくお読みください。

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【 手数料等諸費用について 】

Ⅰ．国内の金融商品取引所に上場されている有価証券等

国内の取引所金融商品市場における上場有価証券等の売買等についてお支払いいただく委託手数料等は、次の通りです。
（1） 国内の金融商品取引所に上場されている株券等（新株予約権付社債券を除く）
委託手数料の上限は、約定代金の 1.242％（税込）になります。
（2） 国内の金融商品取引所に上場されている新株予約権付社債券等
委託手数料の上限は、約定代金の 1.08％（税込）になります。
※上記金額が 2,700 円（税込）に満たない場合には、2,700 円（税込）になります。
※信用取引には、委託手数料の他に、委託保証金を差し入れていただきます。対面取引における信用取引の委託保証金は、売
買代金の 30％以上で、かつ 500 万円以上、ダイレクト信用取引の委託保証金は、売買代金の 33％以上で、かつ 30 万円以
上が事前に必要です。加えて、買付の場合は金利、売りつけの場合は貸株料及び品貸料等をいただきます。金利、貸株料、
品貸料等の額は、その時々の金利情勢等に基づき決定されますので、金額等をあらかじめ記載することはできません。

Ⅱ．外国金融商品市場等に上場されている株券等

外国株券等（外国の預託証券、投資信託等を含みます）の取引には、国内の取引所金融商品市場における外国株券等の売
買等のほか、外国金融商品市場等における委託取引と国内店頭取引の 2 通りの方法があります。

（1）外国金融商品市場等における委託取引

①国内取次ぎ手数料
国内取次ぎ手数料（上限：約定代金の 1.404％（税込））が掛ります。
②外国金融商品市場等における委託手数料等
外国株券等の外国取引にあたっては、外国金融商品市場等における委託手数料及び公租公課その他の諸費用が発生しま
す。当該諸費用は、その時々の市場状況、現地情勢等に応じて決定されますので、本書面上その金額等をあらかじめ記載
することはできません。

（2）国内店頭取引

お客様に提示する売り・買い参考価格は、直近の外国金融商品市場等における取引価格等を基準に合理的かつ適正な方法
で算出した社内価格を仲値として、仲値と売り・買い参考価格との差がそれぞれ原則として 1.50％、2.50％（手数料相当額）とな
るように設定したものです。当該参考価格には手数料相当額が含まれているため、別途手数料は頂戴いたしません。
※外国株券等の売買等にあたり、円貨と外貨を交換する際の為替レートは、外国為替市場の動向をふまえて当社が決定した為
替レートによるものといたします。

Ⅲ．その他

募集、売出し又は相対取引の場合は、購入対価をお支払いいただきます。また、お客様との合意に基づき、別途手数料をいた
だくことがあります。


金融商品等にご投資いただく際のリスク、手数料等は、金融商品等ごとに異なりますので、契約締結前交付書面や上場

有価証券等書面または目論見書等をよくお読みください。

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